|
Huy động vốn bằng trái phiếu:
Từ xu hướng dòng vốn quốc tế đến khó khăn của VN
(Vietstock) - Trong bối cảnh dòng vốn quốc tế đang đổ vào Mỹ, việc huy động vốn bằng trái phiếu nội tệ của chính phủ Việt Nam có thể sẽ đối diện với rất nhiều khó khăn.
Tiền đang được đổ vào Mỹ
Một điều tưởng chừng như vô lý nhưng lại xảy ra trên thị trường tài chính quốc tế là dòng vốn đầu tư đang được đổ vào trái phiếu kho bạc Mỹ, loại tài sản mà hiện nay tỷ suất sinh lợi là thuộc hàng thấp nhất. Nhiều nhà đầu tư bao gồm Trung Quốc và có thể Nhật Bản đang có ý định đẩy mạnh việc mua các trái phiếu chính phủ Mỹ. Vậy tại sao dòng tiền lại đổ vào Mỹ, một quốc gia mà nền kinh tế vẫn đang chìm ngập trong khủng hoảng?
Để làm rõ vấn đề này chúng ta cần nhìn nhận lại mối quan hệ quốc tế và nước cờ của chính phủ các nước. Từ sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á 1997, các nước Đông Á tiếp tục con đường tăng trưởng bằng xuất khẩu và Mỹ chính là quốc gia nhập khẩu nhiều nhất. Đối với Trung Quốc, xuất khẩu tương đương 40% GDP của nước này (trong đó Mỹ chiếm 20% tổng giá trị xuất khẩu) và ngược lại, Trung Quốc chiếm 1/3 trong tổng số nhập siêu của Mỹ. Nhật Bản cũng không phải là ngoại lệ. Xuất khẩu hiện tương đương 16% GDP của quốc gia này và các đơn hàng của Mỹ chiếm tỷ trọng lớn trong xuất khẩu của Nhật.
Có thể nói rằng, chính tiêu dùng của người Mỹ trong suốt vài thập niên qua là động lực mạnh mẽ để thúc đẩy nền kinh tế Trung Quốc và Nhật Bản. Và chính từ những mối quan hệ ràng buộc này, Trung Quốc và Nhật Bản luôn có những sự “hỗ trợ” cần thiết để duy trì nền kinh tế Mỹ. Từ nhiều năm nay, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc đều đặn đầu tư các khoản tiền lớn vào trái phiếu của Bộ Tài chính Mỹ và các trái phiếu khác của Chính phủ Mỹ. Nhờ đó, nước Mỹ có thể bù đắp cho khoản thâm hụt ngân sách và thương mại khổng lồ. Hơn nữa, đây cũng là một trong những lá bài giúp Trung Quốc nói chuyện với người Mỹ trong vấn đề tỷ giá (Từ năm 2005, Mỹ luôn cáo buộc Trung Quốc phá giá đồng nhân dân tệ để tạo thuận lợi cho xuất khẩu).
Trong bối cảnh hiện nay, nếu như nền kinh tế Mỹ sụp đổ thì tình hình suy thoái kinh tế của các quốc gia này càng trầm trọng hơn chứ không hề được lợi. Nguy cơ phá sản của hãng xe hơi Mỹ gần đây cũng là một minh chứng. Vào cuối năm 2008, việc Thượng viện Mỹ phủ quyết gói cứu trợ 14 tỷ USD dành cho Big 3 (GM, Chrysler, Ford) đã khiến cho các công ty xe hơi Mỹ đứng bên bờ vực phá sản. Đáng lý ra mà nói, các hãng xe hơi của Nhật, Trung Quốc hay Ấn độ phải vui mừng thì trái lại, các nước châu Á liên tục lên tiếng thúc giục Mỹ thông qua kế hoạch.
Nước Mỹ hiện nay không có nhiều tiền để chi cho các gói kích thích kinh tế khổng lồ. Quốc gia này đang gánh chịu sự thâm hụt kép không chỉ về cả thương mại mà cả ngân sách quốc gia. Khi Tổng Thống Obama lên nắm quyền, tổng mức thâm hụt ngân sách của Mỹ đã lên đến con số 445 tỷ USD. Với các gói cứu trợ và kích thích kinh tế sẽ được tung ra, cơ quan ngân sách Quốc hội Mỹ (CBO) dự báo mức thâm hụt ngân sách của Mỹ có thể lên đến 1,200 tỷ USD trong năm tài khoá 2009. Con số này tương đương 8.3% GDP của nước Mỹ. Năm 2008, thâm hụt thương mại của Mỹ tuy có giảm so với 2007 nhưng cũng đạt 677.1 tỷ USD. Trong bối cảnh khó khăn như vậy, nước Mỹ chỉ còn cách vay tiền (vì nếu in quá nhiều tiền sẽ xảy ra lạm phát)
Trong chuyến viếng thăm đến Bắc Kinh vào tháng 2/2009 của ngoại trưởng Mỹ (Bà Clinton), phía Mỹ đã nói rõ quan điểm này với các nhà lãnh đạo Trung Quốc, “Chúng ta thực sự đang cùng đi trên một con thuyền. Nền kinh tế của chúng ta đang gắn chặt vào nhau, người Trung Quốc cần hiểu rằng để có thể xuất khẩu trở lại vào thị trường lớn nhất của mình, thì người Mỹ phải có nhiều công cụ mạnh tay chẳng hạn như các gói kích thích kinh tế, nghĩa rằng chúng tôi cần vay nợ” Bà Clinton nói. Không những thế, để xoa dịu làn sóng phản đối phản đối mua trái phiếu chính phủ Mỹ đang diễn ra ở Trung Quốc, bà Clinton cũng cam kết với thủ tướng Ôn Gia Bảo và Chủ tịch Hồ Cẩm Đào rằng, chính quyền Obama sẽ bảo vệ lợi ích của những người nắm giữ trái phiếu một khi nền kinh tế bắt đầu hồi phục.
Về phía Trung Quốc, họ có thể phải tiếp tục mua trái phiếu chính phủ Mỹ mặc dù đang vấp phải làn sóng phản đối từ trong nước (là nguyên nhân Trung Quốc ngừng mua trái phiếu chính phủ Mỹ trong thời gian gần đây). Điều này không chỉ vì Mỹ là đối tác thương mại chính của Trung Quốc mà còn vì những bước đi sắp tới của Nhật Bản. Năm 2008, đồng Yên Nhật đã tăng giá 19% so với đồng USD sau khi nhiều nhà đầu tư thực hiện thoái lùi nghiệp vụ carry trade. Và chính hành động này đang gây nên khó khăn cho xuất khẩu của Nhật. Tháng 1/2009, Bộ Tài Chính Nhật công bố mức thâm hụt tài khoản vãng lai 1,76 tỷ USD-mức thâm hụt lần đầu tiên trong vòng 13 năm qua. Do đó, nếu không muốn nền kinh tế lùi sâu hơn vào suy thoái, người Nhật buộc phải kiềm giá đồng Yên. Không loại trừ khả năng, Nhật sẽ tiến hành mua trái phiếu Mỹ để làm hạ giá đồng Yên như đã từng làm vào năm 2003. Khi đó, ngân hàng Nhật đã từng tung ra biện pháp khẩn cấp bằng cách mua trái phiếu chính phủ Mỹ để giúp Nhật thoát khỏi tình trạng giảm phát. Đến đầu quý 1/2004, Nhật đã mua 150 tỷ USD trái phiếu chính phủ Mỹ và trở thành chủ nợ lớn thứ hai của Mỹ. Điều này chắc chắn khiến cho người Trung Quốc phải lo lắng, vì một khi đồng Yên giảm giá thì Trung Quốc sẽ bị đẩy vào thế bất lợi trong việc cạnh tranh xuất khẩu vào thị trường Mỹ. Hơn nữa, nếu như Mỹ vượt qua khủng hoảng thì người nắm giữ nhiều nợ nhất sẽ có lợi không những chỉ vì đây là một quân cờ quan trọng để “buộc” Mỹ phải mua hàng hóa của chính họ mà còn vì các lợi ích mang tính chính trị (nước Mỹ vẫn coi việc Trung Quốc trở thành chủ nợ như là vấn đề “an ninh quốc gia”).
Một lý do khác cần nhắc đến chính là tham vọng của các nước châu Á như Trung Quốc. Trong vài năm qua, Trung Quốc luôn hỗ trợ vốn cho các doanh nghiệp trong nước thực hiện kế hoạch bành trướng trên toàn cầu. Năm 2007, Trung Quốc đồng ý cho Tổng Công ty Đầu tư Trung Quốc (CIC) mua lại cổ phần của Tập đoàn đầu tư tư nhân Blackstone (Mỹ) và ngân hàng Mỹ Morgan Stanley. Trong lúc các doanh nghiệp Mỹ đang chật vật với các khủng hoảng như hiện nay, thì đây chính là thời điểm thích hợp nhất để thực hiện tham vọng thôn tính. Đầu năm 2009, Ngân hàng Xuất nhập khẩu Trung Quốc (China Eximbank) bơm 10 tỷ nhân dân tệ (1,47 tỷ USD) để Chery- hãng xe hơi hàng đầu của Trung Quốc, thực hiện kế hoạch bành trướng toàn cầu bằng cách mua lại cổ phần các hãng xe hơi Mỹ như General Motor, Chrysler…Do đó, trở thành chủ nợ của Mỹ là một trong những cách để Trung Quốc có thể tạo ra áp lực đối với Mỹ. Hơn thế, cái lợi trước mắt của việc đầu tư vào trái phiếu chính phủ Mỹ là giữ cho đồng USD không bị mất giá, điều có thể gây ảnh hưởng nghiêm trọng đến quỹ dự trữ ngoại hối hơn 1,300 tỷ USD của Trung Quốc.
Nhiều người cho rằng, có thể không chỉ Mỹ mà có thể cả Anh và EU sẽ diễn ra tình trạng tương tự. Các nước châu Á ngoài việc tung ra các chương trình kích thích kinh tế còn phải thắt lưng buộc bụng để tài trợ cho người Phương Tây với hy vọng rằng, sự phục hồi của họ sẽ kéo theo sự gia tăng của xuất khẩu.
Ai sẽ nhượng bộ?
Hiểu rõ xu hướng dòng vốn quốc tế là một điều hết sức quan trọng trong kế hoạch huy động vốn bằng trái phiếu của chính phủ. Trong bối cảnh chính phủ các nước đang tung ra cùng lúc nhiều chương trình kích thích kinh tế, nguồn vốn quốc tế chắc chắn sẽ bị giới hạn. Nếu một đồng vốn chảy vào Mỹ thì một quốc gia nào đó trên thế giới sẽ phải mất đi một đồng vốn cho phát triển kinh tế. Việt Nam cũng không phải là ngoại lệ. Để thu hút vốn thành công bằng trái phiếu, chính phủ Việt Nam buộc phải đưa ra một mức lãi suất hấp dẫn đủ để thu hút dòng vốn ngược trở lại.
Trong năm 2008, chúng ta đã thấy được sự bán tháo của các tổ chức nước ngoài đối với trái phiếu nội tệ của chính phủ. Và từ tháng 8/2008, nhiều phiên đấu thầu trái phiếu chính phủ bị thất bại vì sự “không đồng thuận” giữa lãi suất đặt thầu và trần lãi suất mà chính phủ ấn định. Trong khi lãi suất đặt thầu trái phiếu chính phủ thường ở mức từ 8%-8,45%/năm thì mức trần lãi suất mà chính phủ ấn định chỉ ở mức 7%/năm. Trong tháng 2-2009 không có đợt đấu thầu trái phiếu nào trên sàn Hà Nội thành công cho thấy sự giằng co này vẫn chưa ngã ngũ.
Vậy liệu ai sẽ nhượng bộ trong “cuộc đấu” này? Chính phủ sẽ tăng trần lãi suất hay các nhà đầu tư sẽ chấp nhận mức trần của chính phủ? Nếu nhìn vào bảng 1, chúng ta nhận thấy các nhà đầu tư nước ngoài khó có thể chấp nhận mức lãi suất hiện nay. Với rủi ro tỷ giá là 4%-5% trong năm 2009 (dự báo của ECC), cộng thêm với chi phí vốn (lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ) là 1.8%/năm thì các nhà đầu tư phải yêu cầu một mức sinh lợi lên đến 5.8%/năm-6.8%/năm. Và để bảo hiểm khả năng vỡ nợ của chính phủ Việt Nam thì các nhà đầu tư nước ngoài còn phải tốn thêm 4% chênh lệnh trong CDS (Credit default swap- hoán đổi rủi ro vỡ nợ) trái phiếu Việt Nam và trái phiếu chính phủ Mỹ. Tổng cộng, các nhà đầu tư nước ngoài yêu cầu mức lợi suất trên 10.9%/năm để hòa vốn.
Bảng 1: Lợi suất yêu cầu đối với trái phiếu nội tệ của chính phủ
Nguồn: ECC, Bloomberg, YahooFinance (Dữ liệu cập nhật vào tháng 03/2009)
Ở một khía cạnh khác, đường cong lợi suất trái phiếu nội tệ của chính phủ Mỹ hiện đang dốc hơn so với đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam cho thấy các nhà đầu tư đang kỳ vọng lợi suất trái phiếu chính phủ sẽ tăng mạnh hơn trong tương lai (Xem H1). Điều này càng tăng thêm lý do để các nhà đầu tư quốc tế mua trái phiếu chính phủ Mỹ.
H1- Đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ nội tệ của Việt Nam và Mỹ
Nguồn: Asianbondsonline.adb.org (lấy tại ngày 14/03/2009)
Nếu chấp nhận mức lãi suất trên 10.9%/năm, áp lực chi trả đối với chính phủ là rất lớn. Vì nguồn tiền huy động hiện nay được dùng để nhằm phục vụ cho việc hỗ trợ lãi suất và các chương trình kích thích kinh tế nên chắc chắn lợi nhuận thu được sẽ rất thấp. Hơn nữa, mức thâm hụt ngân sách của Việt Nam cũng không hề nhỏ (5.5% GDP). Nhưng động thái Ủy ban thường vụ quốc hội thông qua 11,500 tỷ đồng đưa tổng mức phát hành trái phiếu nội tệ chính phủ cả năm 2009 lên con số 55,000 tỷ đồng cho thấy chính phủ đang rất muốn huy động thêm tiền. Câu hỏi ai là người nhượng bộ rất khó trả lời vào lúc này.
Huy động bằng trái phiếu ngoại tệ ở trong nước, liệu tỷ giá có gây cản trở?
Trước khó khăn trong việc huy động vốn bằng trái phiếu nội tệ, huy động vốn bằng trái phiếu ngoại tệ là một cửa thoát cho chính phủ Việt Nam. Tuy nhiên, Việt Nam chỉ có thể huy động vốn bằng trái phiếu ngoại tệ ở thị trường trong nước chứ không thể tiến hành trên thị trường quốc tế vì mức lợi suất yêu cầu hiên nay đang là trên 10%/năm (Nguồn: thời báo kinh tế Sài Gòn).
Với mức lãi suất huy động ngoại tệ chỉ khoảng chừng 3%/năm của các ngân hàng thương mại, rõ ràng chính phủ Việt Nam dễ thở hơn vì đơn giản chỉ trả hơn cao hơn một chút như 3.5%/năm hay 4%/năm. Nhưng vấn đề là nguồn ngoại tệ trong nước có dư thừa để chính phủ có thể huy động? Diễn biến tỷ giá trong năm 2008 đã cho thấy, luôn có hiện tượng đầu cơ USD vì tâm lý lo ngại thiếu hụt ngoại tệ (do FDI, xuất khẩu, kiều hối giảm). Việc chính phủ tham gia huy động vốn bằng ngoại tệ đồng nghĩa sẽ tham gia vào lực cầu của thị trường và kéo tỷ giá lên. Điều này càng làm tăng khả năng mất giá của VND và ngân sách cũng sẽ phải cáng đáng thêm khoản rủi ro tỷ giá.
Những phân tích và lập luận trên cho thấy, việc huy động trái phiếu cho ngân sách nhà nước trong năm 2009 là không dễ dàng. Liệu chính phủ sẽ làm gì để khắc phục những khó khăn trên, đến nay vẫn là câu hỏi chưa có lời giải đáp.
Trương Minh Huy
|
