|
CSG giải thể: Nên bán hay mua cổ phiếu?
Giá cổ phiếu CSG đã tăng trần liên tục với dư mua lớn sau khi kế hoạch giải thể công ty được công bố.
* CSG: HĐQT sẽ xin ý kiến giải thể công ty
HĐQT CTCP Cáp Sài Gòn (HOSE: CSG) vừa có nghị quyết đề nghị Ban điều hành xây dựng phương án giải thể, thanh lý tài sản trình ĐHĐCĐ công ty này thông qua.
Liệu có nên mua vào cổ phiếu CSG, trở thành cổ đông và chờ được “chia phần” khi công ty thanh lý tài sản?
Thị giá 7,600 đồng/cp. Giá trị sổ sách 18,600 đồng/cp. Tiền và tương đương tiền 8,700 đồng/cp
Dựa trên BCTC năm 2011 do Công ty TNHH Kiểm toán & Tư vấn Thăng Long – TDK kiểm toán, giá trị sổ sách của CSG tại ngày 31/12/2011 sau khi điều chỉnh cổ phiếu quỹ lên đến hơn 18,600 đồng/cp. Giá trị sổ sách này cao gần 2.5 lần so với thị giá ngày 29/3/2012 (7,600 đồng).
Dưới đây là một đánh giá tổng thể về các khoản mục.
(1) Tiền và tương đương tiền: Theo BCTC năm 2011 đã được kiểm toán, số dư tiền và tương đương tiền tại ngày 31/12/2011 của CSG là 235.27 tỷ đồng, chiếm đến 42% tổng tài sản.
Chủ yếu trong khoản mục này là 218 tỷ đồng đang được gửi với kỳ hạn dưới 3 tháng tại các ngân hàng VCB (135.7 tỷ đồng), Nam Việt - NVB (60 tỷ đồng), Hàng hải - MSB(19.5 tỷ đồng) và Gia Định/VietCapitalBank (2.8 tỷ đồng). Số còn lại là gần 17 tỷ đồng tiền mặt tại quỹ.
Với hơn 26.7 triệu cổ phiếu đang lưu hành (sau khi trừ đi cổ phiếu quỹ, xem Note 10 bên dưới), lượng tiền và tương đương tiền này ước tính trên mỗi cổ phiếu lên đến hơn 8,700 đồng, cao hơn gần 16% so với mức giá 7,600 đồng của cổ phiếu CSG tại ngày 29/3/2012.
Nếu trừ đi số nợ phải trả hơn 60 tỷ đồng thì ước tính lượng tiền còn lại trên mỗi cổ phiếu cũng đạt hơn 6,500 đồng.
(2) Đầu tư tài chính ngắn hạn: Tổng vốn đầu tư ngắn hạn tại cuối năm 2011 của CSG chỉ là 3.4 tỷ đồng, chủ yếu đầu tư cổ phiếu đang niêm yết, trong đó gồm BTP với 216,270 đơn vị (2.394 tỷ đồng), PET với 30,610 đơn vị (0.924 tỷ đồng), REE với 7,200 đơn vị (0.1 tỷ đồng) và SVI với 67 đơn vị (1.2 triệu đồng).
Tính đến thời điểm 31/12/2011 số dự phòng đã trích là 2.3 tỷ đồng, tương đương với tỷ lệ lên đến 68%; giá trị còn lại của khoản đầu tư ngắn hạn là 1.08 tỷ đồng. Vì là cổ phiếu niêm yết nên việc trích lập dự phòng sẽ dễ dàng được công ty kiểm toán đánh giá mức độ đúng đắn.
Với các cổ phiếu niêm yết này, CSG sẽ dễ dàng thanh lý trên TTCK. Nếu thị trường càng phục hồi tại thời điểm thanh lý thì càng có lợi cho cổ đông CSG. Tuy vậy, con số tuyệt đối là không quá lớn, khi khoản này chỉ chiếm chưa tới 1% tổng tài sản.
(3) Phải thu ngắn hạn cuối năm 2011 bao gồm phải thu khách hàng 30.65 tỷ đồng, trả trước người bán 122 triệu đồng và 3.95 tỷ đồng phải thu khác. Khoản phải thu còn lại cuối năm 2011 là 25.3 tỷ đồng, chiếm 5% tổng tài sản.
Dự phòng phải thu khó đòi đã trích là 9.4 tỷ đồng, chiếm tỷ lệ 31% khoản phải thu khách hàng; được đánh giá là mức khá cao và an toàn.
Phải thu khác chủ yếu gồm lãi ngân hàng dự thu 1.26 tỷ đồng, thuế giá trị gia tăng 1.53 tỷ đồng và phải thu người lao động 0.85 tỷ đồng.
(4) Hàng tồn kho: Hàng tồn kho là khoản mục lớn thứ 2 trong tổng tài sản (chỉ đứng sau khoản tiền và tương đương tiền) với giá trị thuần sau dự phòng là 135.66 tỷ đồng, chiếm 24% tổng tài sản.
Nguyên liệu, vật liệu chiếm chủ yếu trong khoản mục hàng tồn kho với 98.84 tỷ đồng. Tiếp theo là thành phẩm với 24.93 tỷ đồng, chi phi sản xuất kinh doanh dở dang 10.79 tỷ đồng…
Khoản dự phòng giảm giá hàng tồn kho được CSG trích lập đến cuối năm 2011 là 3.82 tỷ đồng, chiếm tỷ lệ chỉ vỏn vẹn 3%.
Với nguyên liệu chủ yếu là đồng cathode, hoạt động kinh doanh của CSG bị ảnh hưởng mạnh từ biến động giá mặt hàng này. Trong quý 4/2011, CSG đã phát sinh khoản lỗ 5.5 tỷ đồng với một trong những lý là phải trích lập dự phòng giảm giá nguyên liệu đồng cathode.
Việc chỉ trích lập dự phòng khoảng 3% lượng hàng tồn kho có vẻ như đang hàm chứa rủi ro chưa trích lập đủ dự phòng cần thiết để phản ánh chính xác giá trị còn lại của tài sản.
Tuy vậy, trong BCTC kiểm toán năm 2011, Ban Giám đốc cam kết rằng hàng tồn kho quá mức hoặc lỗi thời đã được xem xét và dự phòng cũng đã được trích lập cho mặt hàng tồn kho trọng yếu có giá trị sổ sách vượt quá giá trị thuần có thể thực hiện được. Xem thêm phần nhận định về rủi ro bên dưới.
(5) Tài sản cố định: Giá trị còn lại của tài sản cố định trên sổ sách vào cuối năm 2011 là 107.91 tỷ đồng, chiếm 29% tổng tài sản.
Các nhóm tài sản cố định chủ yếu bao gồm: Nhà cửa, vật kiến trúc (giá trị còn lại 19 tỷ đồng), Máy móc thiết bị (86 tỷ đồng) và Phương tiện vận tải, truyền dẫn (2.6 tỷ đồng).
Theo thuyết minh BCTC, các nhà xưởng trên đất gồm: văn phòng, nhà xưởng cáp viễn thông, xưởng cáp điện, xưởng cáp đồng và nhà xưởng mở rộng đã được thế chấp đảm bảo cho khoản vay 2.3 triệu USD (tương đương 48 tỷ đồng, xem thêm Note 8 bên dưới) tại VCB.
Sẽ rất khó để đánh giá giá trị thị trường đối với tài sản cố định là máy móc thiết bị.
(6) Đầu tư tài chính dài hạn có tổng giá trị đầu tư là 52.68 tỷ đồng. Dự phòng cho khoản mục đầu tư tài chính dài hạn này là 14.61 tỷ đồng, và giá trị ròng vào cuối năm 2011 là 38.06 tỷ đồng.
Trong đó, CSG góp vốn liên doanh 27 tỷ đồng đầu tư vào dự án xây dựng khu chung cư, trung tâm thương mại và văn phòng cho thuê tại Khu dân cư Linh Tây, P. Linh Tây, Q. Thủ Đức với CTCP Địa ốc ARECO.
Giá trị góp vốn này bao gồm vốn đối ứng 25 tỷ đồng cho khu đất thuộc sở hữu ARECO (được định giá 50 tỷ đồng và mỗi bên góp 50% vốn) và 2 tỷ đồng chi phí xây dựng theo tiến độ.
Đây có lẽ là tài sản khó thanh lý tối ưu nhất khi CSG tiến hành giải thể, do bối cảnh thị trường bất động sản đóng băng.
Tương tự là phần góp vốn 10 tỷ đồng và chiếm 5% vốn điều lệ của Sacomland, một công ty con của SAM.
Một phần đáng chú ý khác của khoản mục đầu tư tài chính dài hạn là khoản đầu tư vào cổ phiếu SAM với 247,540 đơn vị, tương ứng với 15.68 tỷ đồng. Vì SAM là cổ phiếu niêm yết, nên chúng tôi tin rằng dự phòng giảm giá chứng khoán đã được trích đủ tại ngày 31/12/2011. Giá của SAM hiện nay gần như đã tăng gấp đôi so với cuối năm 2011, nên CSG sẽ được hoàn nhập một khoản dự phòng khá lớn.
(7) Chi phí trả trước dài hạn 16.53 tỷ đồng là khoản tiền thuê mặt bằng tại KCN Long Thành, Đồng Nai với CTCP Sonadezi Long Thành (SZL). Thời hạn thuê đất là 50 năm kể từ tháng 10/2003; như vậy, CSG còn thời hạn thuê hơn 41 năm.
Trong bối cảnh kinh tế thuận lợi, CSG hoàn toàn có thể chuyển nhượng quyền thuê đất này cho một đối tác khác để thu chênh lệch. Tuy nhiện, với điều kiện hiện tại có lẽ đây là một “tài sản” khó xử lý. Chúng tôi không rõ điều khoản hợp đồng về chấm dứt thuê đất trước thời hạn, nhưng có thể CSG sẽ phải chịu mức phạt và bị tổn thất nhất định.
Đáng lưu ý là thuyết minh BCTC cũng không đề cập gì đến các khoản nghĩa vụ tiềm tàng; và Ban Giám đốc cũng đã có cam kết thể hiện đúng thông tin.
(8) Nợ ngắn hạn cuối năm 2011 là 60.3 tỷ đồng, chủ yếu là khoản tiền vay ngắn hạn tại VCB với hơn 2.3 triệu USD, tương ứng với gần 48.1 tỷ đồng tại 31/12/2011. Ngoài ra còn có thuế và các khoản phải nộp cho Nhà nước 4.77 tỷ đồng và các khoản phải trả phải nộp khác 3.6 tỷ đồng.
Với lượng tiền mặt hiện có thì việc thanh toán các khoản nợ không phải là một vấn đề đối với CSG. VCB hiện cũng đang “nắm” khoản tiền gửi lên đến 135.7 tỷ đồng của CSG.
(9) & (10) Cơ cấu vốn đầu tư của chủ sở hữu tính đến cuối năm 2011 như sau:
Cổ phiếu quỹ. Tính đến ngày 20/02/2012, CSG đã mua lại số lượng cổ phiếu đã phát hành là 2,970,360 đơn vị. Như vậy lượng cổ phiếu đang lưu hành là 26,771,660 đơn vị. Tổng giá trị mua vào lượng cổ phiếu quỹ là 33.28 tỷ đồng, tương ứng với mức giá trung bình là 11,200 đồng/cổ phiếu quỹ.
CSG cũng đã đăng ký mua tiếp tục mua thêm 500,000 cổ phiếu quỹ dự kiến trong thời gian từ ngày 02/03/2012 – 02/05/2012. Mặc dù có thể phải mất thêm tiền mặt, nhưng nhìn chung cổ đông sẽ được hưởng lợi vì giá có thể tăng và phần được chia sau khi thanh lý tài sản sẽ lớn hơn.
Đâu là những rủi ro?
Rủi ro lớn nhất đối với những nhà đầu tư muốn mua cổ phiếu CSG trong giai đoạn này rõ ràng là vấn đề minh bạch thông tin.
Đầu tháng 2, cổ đông lớn CTCP Đầu tư Xây dựng Đất Phương Nam đăng ký bán hết hơn 3 triệu cổ phần (đến thời điểm này chiếm 10.31% vốn CSG) từ ngày 07/02 đến 07/04. Vài ngày trước đó, SAM cũng đăng ký thoái hết 9.26 triệu cp đang nắm giữ, từ ngày 03/02 đến 02/04.
Tại sao cổ đông lớn và chi phối Hội đồng Quản trị vẫn muốn bán cổ phiếu, khi giá trị tài sản theo sổ sách gấp nhiều lần so với thị giá cổ phiếu? Liệu họ không biết về chủ trương giải thể công ty sẽ đưa ra vào tháng 3? Thực tế, cổ phiếu CSG đã tăng trần liên tục với dư mua lớn sau khi kế hoạch giải thể công ty vừa được công bố.
Rủi ro đối với tài sản xác định theo sổ sách là tài sản có thể đã bị “thổi phồng” so với giá trị thực tế trên thị trường (chẳng hạn bằng cách không trích đủ dự phòng giảm giá); hay BCTC không thể hiện đầy đủ các nghĩa vụ nợ. Các nghĩa vụ nợ có thể là nghĩa vụ hiện tại hoặc tiềm tàng (chẳng hạn khoản phạt khi phải thanh lý hợp đồng thuê đất trước thời hạn).
Ngoài ra, những thay đổi sau ngày BCTC năm (31/12/2011) cũng có thể làm số liệu cuối năm không còn phản ánh đúng thực tế tại CSG.
Ban điều hành dường như cũng đã nghĩ đến điều này khi có đến 15 cam kết được nêu ra trong BCTC năm 2011 được kiểm toán. Các cam kết này bao gồm từ việc ghi nhận giá trị tài sản hợp lý, các giao dịch của bên liên quan phù hợp, không có các nghĩa vụ tiềm tàng…
Phòng Nghiên cứu VIETSTOCK
finfonet
|
